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　　出品：新浪财经上市公司说合院

　　作家：君

　　时隔近2年，白山云控股有限公司（下称“白山云”）于本年10月15日再次向联交所递交上市苦求，中信证券及海通国际担任其联席保荐东说念主。

　　2024年及2025年上半年，白山云的办法功绩大幅“变脸”，收入离别同比下跌7.22%、12.77%，亏空离别同比扩大113.28%、54.52%。讲演期内，公司累计净亏空约3.9亿元。

　　财务情状方面，白山云的应收账款高企，占流动财富的七成以上，大皆营运资金被占用。不外，白山云应收账款的坏账准备计提比例似乎不足，较同业网宿科技显耀偏低。由于办法现款流量不足，白山云高度依赖银行贷款以补充流动资金需求，松抄本年6月底，其银行偏激他告贷已高达4亿元，而现款及现款等价物仅剩0.8亿元。

　　颇为诡异的是，白山云招股书中多处行业数据水火不容，与公开信息存在显着相差，是公司的无心之举仍是稀疏为之？

　　曾与网宿科技打响2.5亿“专利大战” 因信息表露不足时被监管警示

　　据官网先容，白山云提供全套边际云处事，包括网络处事、安全和智算处事。公司在提供轮廓处理决策方面蓄积了丰富的专科教会，涵盖各式欺诈场景及不同的行业鸿沟，主要包括音视频、电信、时刻处事、游戏、电子商务、金融、行家处事、交通、 智能制造及医疗行业。

　　笔据灼识研究讲演，按2024年总收入臆想，白山云是中国第二大孤独边际云处事供应商，是中国十大边际云处事供应商之一，2024年的商场份额约为2.0%。

　　白山云的国内运营主体为贵州白山云科技股份有限公司，缔造于2015年。2019年4月，公司进取交所科创板提交上市苦求，并获取受理。

　　在白山云冲刺IPO的要害时间，网宿科技2019年内统统拿起四件专利侵权诉讼，索赔金额达2.5亿元。尔后，两边伸开了旷日合手久的“专利大战”。

上交所官网

　　这当然引起了监管防御，白山云专利涉诉、时刻先进性等问题常常被问询，公司也因莫得主动、实时表露要紧诉讼而收到上交所的监管警示。

　　阅历四轮问询后，2020年7月，白山云主动战栗A股上市苦求，并于2021年运行筹商在联交所上市。

　　2023年12月29日，白山云初次向联交所递交上市苦求，但6个月灵验期届满仍未通过聆讯，尔后上市程度再度按下暂停键。直至本年10月15日，公司才更新招股书，陆续闯关上市。

　　据白山云招股书表露，通盘专利侵权诉讼均已了案。公司所领有的六项专利被提议专利无效请求，其中三项专利被宣告无效，包括一项对于转机的专利、一项对于云安全的专利及一项对于监控的专利，一项对于转机的专利被部分宣告无效。

　　值得一提的是，白山云厚爱云分发业务的中枢时刻东说念主员王康和李国事网宿科技下野职工。

　　王康于2007年至2011年在网宿科技担任产物总监职务，厚爱产物部门经管责任，于2015年9月运行在白山云任职。李国于2007年2月至2010年10月接事于网宿科技厦门分公司，任运维工程师；2011年1月至2015年3月接事于网宿科技上海分公司，任售前及业务拓展司理；2015年9月运行在白山云任职面孔运营总监。

　　死一火当今，王康仍为白山云的推行董事兼高档副总裁，厚爱集团的全体国外产物开导及研发经管，盘曲合手股4.25%。李国的信息未在招股书中出现，不外2023年10月26日，李国曾以白山云科技产物副总裁的身份经受媒体采访。

　　除野心上市外，白山云已完成多轮股权融资，经野蛮统计，共召募资金约9.2亿元。死一火最近一次股权转让（2024年2月），白山云估值约35.3亿元。

　　死一火2025年10月11日，白山云控股推进霍涛合手有47.45%的表决权，其中包括通过Baishanwonderful Limited及Henry&William Limited（均由霍涛全资合手有）合手有统统约23.58%，及通过集团多少经管层及高档职员所适度的实体请托予Henry&William Limited的表决权合手有约23.87%。

　　行业数据“罅隙百出” 时隔2年功绩大幅“变脸”

　　稀疏义的是，较上次IPO时隔2年，白山云的商场份额、边际节点数目不增反降，其是否具备中枢竞争力待考。

注：商场份额及排行均选取自白山云招股书，公司称号以本次招股书为准

　　2024年，白山云在中国边际云处事行业的排行与2022年保合手一致，仍为第9名，但商场份额（按收入计，下同）从3.1%下滑至2%。

　　笔据白山云招股书，2024年中国边际云处事行业排行第8的公司H是一家在深圳证券交往所上市的科技公司。该公司缔造于2000年，总部位于上海，2024年的收入达东说念主民币49亿元。该公司主要提供CDN、云策画、云安全和全球分散式数据中心处事。笔据公开而已，不难查明公司H为前文所述的网宿科技。

　　笔据白山云2024年的收入（22.18亿元）及商场份额（2.0%）策画，中国边际云处事行业2024年的商场范围为1109亿元。另据网宿科技2024年财务报表，其收入为49.32亿元，即商场份额应为4.45%，这与白山云招股书表露的“2.4%”存在显着相差。

白山云本次招股书

　　更匪夷所念念的是，白山云招股书援用的灼识研究讲演浮现，中国边际云处事行业按收入策画，其商场范围于2024年达810亿元。若以该数据为准，则白山云、网宿科技的商场份额离别为2.74%、6.09%，与公司所表露的数据仍然存在较大相差。

　　不外，有少许无谓置疑，网宿科技的2024年收入范围为白山云的2倍，其商场份额理当亦然后者的2倍。然则，笔据白山云的招股书，其2024年的商场份额仅比网宿科技低0.4个百分点，这廓清有违常理。

　　白山云招股书所继承的行业数据为何水火不容，其数据源是否真实着实？是否存在为装束自己行业地位而伪造行业数据的情况？

白山云上次招股书 白山云本次招股书

　　此外，死一火2025年6月30日，白山云在60个国度和地区的290多个城市部署了1583个全球边际节点。而2年前，公司全球部署的边际节点数目杰出1700个。也即是说，2年间，公司全球边际节点网络非但莫得扩大，反而在倒退。

　　死一火2025年10月11日，白山云全球部署的边际节点数目虽进一步增多至1644个，但较2年前仍存在较大差距。

　　办法功绩层面，2022-2024年及2025年上半年，白山云的收入离别为21.32亿元、23.91亿元、22.18亿元、9.64亿元，经挽救净亏空离别为1.66亿元、5368.1万元、1.14亿元及5462.9万元，累计净亏空约3.9亿元。

　　其中，2024年、2025年上半年，白山云的办法功绩马上恶化，收入离别同比下跌7.22%、12.77%，亏空离别同比扩大113.28%、54.52%。

　　同期，公司“死仇敌”网宿科技的收入离别为50.84亿元、47.05亿元、49.32亿元及23.51亿元，归母净利润离别为1.91亿元、6.13亿元、6.75亿元、3.73亿元。

　　比较之下，白山云非论是业务范围，抑或是盈利智商，均远逊于网宿科技。一方面，网宿科技各期的收入均是白山云的2倍以上，另一方面，白山云尚在亏空泥潭中苦苦顽抗之际，网宿科技不仅保合手盈利，且净利润已畅达4期增长，各期增速均杰出10%。

　　讲演期内，白山云的毛利率离别为9.1%、12.5%、8.8%及9.3%，除2023年外均仅为个位数；而网宿科技的毛利率高达26.2%、32.18%、31.36%及33.44%，约是白山云同期毛利率的2.6倍~3.6倍。

　　应收账款高企 流动性风险严峻

　　值得一提的是，白山云存在显着的重营销、轻研发倾向。

　　一方面，白山云的研发用度率显着低于销售用度率，前者离别为6.45%、5.16%、4.64%及3.80%，后者离别为6.59%、6.27%、5.84%及5.23%。同期，网宿科技的研发用度率离别为9.91%、10.24%、9.21%及8.08%，约是白山云研发用度率的2倍。

　　另一方面，白山云销售东说念主员的工资远高于研发东说念主员。死一火2025年6月30日，销售及营销东说念主员数目为113东说念主，研发东说念主员数目为312东说念主。2025年上半年，研发开支中职工成本为3422.1万元，销售开支中职工成本为4575.2万元。

　　也即是说，研发东说念主员数目远高于销售及营销东说念主员，前者的薪酬总数反而比后者还低。经野蛮策画，2025年上半年，白山云研发东说念主员平均月薪为1.83万元，而销售及营销东说念主员的平均月薪却高达6.75万元，约是前者的3.7倍。

　　此外，白山云的应收账款高企，占用了大皆的营运资金，流动性风险较严峻。讲演期内，其办法举止现款流量净额离别为4146.6万元、-235万元、-1.48亿元及7427.6万元。

白山云本次招股书

　　死一火2025年6月30日，白山云交易应收款项及应收单子、预支款项偏激他应收款项离别为5.92亿元及1.33亿元，统统占流动财富的89.86%，占总财富的68.90%，绝大部分营运资金已被占用。其中，账龄超出信用期（90天）的应收账款2.61亿元，占应收账款总数的44.04%。

　　讲演期内，白山云交易应收款项的盘活天数离别为98天、97天、108天及120天，呈合手续增长趋势，反馈回款周期拉长、回款风险升高；金融财富减值亏空净额离别为1208.4万元、526.3万元、118.4万元及1337.3万元，主要包括交易应收款项减值。

　　值得一提的是，白山云应收账款坏账准备的计提比例显耀低于同业，其应收账款坏账准备计提是否实时、充分？

　　讲演期内，白山云应收账款坏账准备的计提比举例上表所示，同业网宿科技应收账款预期信用损失率如下表所示。

　　对比两表不出丑出，白山云1年以内账龄应收账款的坏账准备计提比例远低于网宿科技，而该部分应收账款占白山云应收账款总数的比重杰出九成，对其办法功绩、财务情状及流动资金具有要紧影响。

　　由于办法现款流量不足，白山云高度依赖银行贷款以补充流动资金需求，包括用于为营运资金需求及本钱开销拨付资金的银行贷款及应答金融租出公司的有典质贷款。

　　死一火2025年6月30日，白山云的银行偏激他告贷（含非流动欠债部分）高达4亿元，其中有担保银行贷款1.98亿元、无典质银行贷款1.7亿元、应答金融租出公司的有典质贷款3186.9万元。与此同期，现款及现款等价物仅剩0.8亿元，资金缺口较大，偿债风险严峻。

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